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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：木予
一份调查报道 ，将if椰子水卷入配料表造假风波 。
公开报道显示 ，新京报消费研究院近日选取了四款市场上常见的椰子水产品 ，由拥有完整数据库并声称可做真实性检测的欧洲某检测机构 ，通过稳定同位素指纹技术 ，检测出四款样本都添加了外源糖和外源水 ，不符合配料表的“100%椰子水”表述。尽管文中未直接点名任何品牌 ，但经相关视频核实 ，送检的四款产品分别来自if 、盒马自营 、轻上 、佳果源 。
报道发布后 ，if椰子水的母公司IFBH连续四个交易日收跌 ，区间累计跌幅达22.5% 。3月4日 ，品牌发布严正声明称 ，产品经国际权威机构检测 ，并未添加任何外源工业糖 、C4植物糖等成分 ，亦未发现产品掺假证据 。此举虽然令股价短暂回温 ，但并未彻底扭转局面 ，IFBH继续困在下跌通道 ，每股报价一度下探至10.30元 ，较发行价跌去62.9% 。截至发稿日收盘 ，公司最新市值刚满30亿港元 ，与上市初期最高点相比蒸发76.3% 。
增收不增利 全链条轻资产模式翻车？
外部舆论焦头烂额 ，IFBH的内部业绩也不甚理想 。
上市后首份年报显示 ，2025年公司实现总营收1.76亿美元 ，同比增长11.9% ，与2023-2024年高达80.3%的增速相去甚远；净利润录得2276.8万美元 ，较2024年锐减31.7% ，而2023-2024年为增长98.9% 。若剔除上市相关专业费用 ，其经调整净利润同比下滑22.0%至2690万美元 ，经调整净利润率降至15.2% ，创下近三年新低 。
增收不增利的背后 ，是IFBH引以为傲的全链条轻资产模式“翻车 ” 。
结合招股书来看 ，IFBH商业模式极其简单：代工厂商负责制造产品 、物流供应商负责运输 、分销商负责销售 。从原材料采购 、加工包装 、仓储物流到渠道建设全部由第三方完成 ，公司仅提供一个品牌 。与其说这是一家食品饮料公司 ，不如说是一家品牌运营公司 。
然而 ，轻资产运营意味着收入和成本受制于人 ，尤其IFBH高度依赖核心供应商和大客户。2023-2024年 ，公司的前五大供应商都是提供饮料制造及包装服务的代工厂 ，交易总金额占采购总额高达92.3% 、96.0%；前五大客户均为食品饮料进口公司和快消品分销零售商 ，销售额占总销售额达97.9% 、97.6% 。
2025年 ，IFBH向代工厂商采购而产生的销售成本约为1.18亿美元 ，同比增长18.6% ，高于同期营收增速 。与此同时 ，国内椰子水市场竞争日益激烈 ，公司为了守住市场份额不得不卷入价格战 ，毛利率相对较低的1公斤椰子水销量占比出现显著提升。叠加报告期内泰铢兑美元升值导致的不利货币波动 ，公司的综合毛利率较2024年下降3.8个百分点至32.9% 。
被寄以厚望的副品牌椰子运动饮料Innococo则遭遇了分销商内部问题 ，下半年收入暴跌超九成 。据招股书披露 ，Innococo品牌在中国内地委托单一分销商负责所有销售渠道 ，该分销商同时销售部分if系列饮品及零食 。此番与分销商的矛盾 ，导致产品数月停止发货 ，新品延迟上市 ，Innococo全年收入同比骤降63.0% ，为总营收的贡献比例从16.6%减少至5.5% 。
尽管如此 ，IFBH在费用方面仍一如既往的“慷慨 ” 。2025年 ，公司因运输 、包装等服务而产生的销售及分销开支约为887.0万美元 ，同比增加64.6%；差旅 、办公室维护及员工成本等行政开支接近1000万美元 ，同比直接翻番 。两项费用合计占总营收比例从2024年的6.6%增长至10.7% ，占当期毛利润比例从17.9%上涨至32.5% 。
2025年6月 ，if椰子水与肖战成功续约 ，后者继续担任其全球品牌代言人 。9月 ，Innococo官宣时代少年团为首位亚太区品牌代言人 。IFBH的营销开支因此同比激增77.0%至1301.70万美元 ，销售费用率由2024年的4.7%提升至7.4% ，仅此一项就吞掉当期毛利润的22.4% 。
经营性现金流暴跌七成 本土化 、开咖啡馆自救？
尽管IFBH在年报中一再强调当前困境是暂时的 ，但吃紧的现金流还是暴露了其不容乐观的现状 。数据显示 ，公司2025年经营活动产生的现金流净额仅为1233.20万美元 ，与2024年相比降幅高达70.5% 。
居高不下的应收账款是“罪魁祸首”。报告期内 ，IFBH的贸易应收款达1929.70万美元 ，约为2024年的2.72倍 。其中 ，1个月内到期的贸易应收款项占比86.8% ，同比激增151.1% 。1-2个月到期的贸易应收款约为251.9万美元 ，同比翻了6倍有余。
值得关注的是 ，公司还向一家供应商提供了贸易贷款 ，以保障椰子水原材料的稳定供应 。该笔贷款为期5年 ，总金额约8800万泰铢（折合美元278.60万美元） ，年利率3.5% 。换言之 ，IFBH不仅没能及时收回下游经销商的货款 ，还借款给上游供应商 ，两端一起占用资金 ，营收增长只是“纸面富贵 ” 。
综合来看 ，IFBH的市场 、产品单一化风险依旧难解 。2025年 ，其在中国内地的销售收入约为1.59亿美元 ，占总营收比例超过90% 。若加上香港和台湾 ，大中华地区整体收入占比仍稳定在97%以上 。而新加坡 、印尼 、澳大利亚等11个国家及其他地区收入合计占比不足3% 。
大单品椰子水报告期内实现收入1.72亿美元 ，约占总营收97.5% ，同比增加了近2个百分点 。椰子咖啡等其他椰子水饮料 、if果汁等其他饮料和植物基零食收入全线收缩 ，较2024年分别减少55.2% 、12.6% 、96.7% 。
不过 ，IFBH短期内似乎并未计划改变现状 。据年报披露 ，公司已成立全资子公司创星食品（上海）有限公司（简称：IFB中国） ，将通过配备本地销售团队 、扩展销售网络 、与OEM代工厂合作推动产品线落地等一系列本土化运营举措 ，加深与中国市场的绑定 。Innococo与中粮 、屈臣氏等7个分销商达成合作 ，预计把产品铺入便利店 、健身房 、高端餐饮等渠道 。2026年 ，公司还将在国内开设首家if咖啡概念店 ，作为新品试饮 、品牌体验及直连消费者的互动平台。
中国消费市场前景固然广阔 ，但椰子水作为新兴品类尚未经历完整的市场周期验证 ，且已经出现同质化趋势和健康标签争议 。近期的“配料表风波 ”正是这一风险的集中体现 ，IFBH供应链短板明显 ，又缺乏多元化市场和业务缓冲 ，品牌根基并不稳固 。消费者偏好 、经济环境及监管政策变化 、地缘政治影响和市场需求波动 ，未来都有可能成为压垮公司的“最后一根稻草”。
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